La Chronique.Taxation des plus-values sur actions: la valorisation forfaitaire des PME et start-up ou l'art de taxer ce qui n'existe pas

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Elle n’est pas belle, la vie ?

Thierry Litannie

Avocat Fiscaliste (LITAXLAW Avocats)

Administrateur de l’OECCBB

Taxation des plus-values sur actions : la valorisation forfaitaire des PME et start-up ou l'art de taxer ce qui n'existe pas

I. Le grand saut : la Belgique s'offre une taxe sur les plus-values

La Belgique, longtemps championne d'Europe de la non-taxation des gains en capital privés, vient de rejoindre le peloton des États qui ponctionnent le contribuable sur ses succès boursiers.

Depuis le 1er janvier 2026, un impôt de 10 % frappe les plus-values réalisées sur les actifs financiers — actions, obligations, fonds, cryptoactifs et produits d'assurance-placement —, sous réserve d'un abattement annuel de 10.000 euros, augmentable de 1.000 euros par année non utilisée jusqu'à un plafond de 15.000 euros.

Un détail d'importance législative mérite d'être signalé d'emblée : la loi n'était pas votée au moment de son entrée en vigueur.

Le gouvernement Arizona a décidé, en toute sérénité constitutionnelle, d'appliquer rétroactivement le texte au 1er janvier 2026, alors que la Commission des Finances et du Budget de la Chambre ne l'a adopté qu'en première lecture le 27 février 2026, avec une deuxième lecture prévue pour la deuxième quinzaine de mars et un vote final attendu pour la première quinzaine d'avril 2026.

Taxer d'abord, légiférer ensuite : voilà une nouveauté procédurale que Montesquieu n'avait pas anticipée.

Pour les actionnaires de sociétés non cotées — et c'est là que se niche le problème qui nous occupe —, la mécanique de la « photo au 31 décembre 2025 » impose de déterminer la valeur de référence de leurs titres à cette date précise.

Cette valeur servira de point de départ pour calculer la plus-value imposable lors de toute cession ultérieure. Pour les actions cotées, l'exercice est trivial : on consulte le cours de clôture du 31 décembre 2025.

Pour les actions non cotées, c'est une tout autre histoire — une histoire qui commence à sentir le roussi dès lors qu'on examine la méthode que le législateur a jugé approprié d'imposer par défaut.

II. La méthode forfaitaire : fonds propres + 4 × EBITDA

Le projet de loi prévoit, pour la valorisation des actions de sociétés non cotées au 31 décembre 2025, une hiérarchie de méthodes.

En premier lieu, si une transaction effective entre parties indépendantes — vente d'actions, augmentation de capital, constitution de société — a eu lieu au cours de l'année civile 2025, la valeur retenue lors de cette transaction prévaut.

En deuxième lieu, si un contrat ou une offre contractuelle d'option de vente en vigueur au 1er janvier 2026 prévoit une méthode d'évaluation, celle-ci s'applique.

À défaut de l'une ou l'autre de ces situations — qui concernent, convenons-en, une minorité d'actionnaires —, le contribuable se voit appliquer d'office la valorisation forfaitaire.

Cette méthode est décrite, dans les dernières versions du projet de loi analysées par les praticiens, de la manière suivante :

Valeur forfaitaire = Fonds propres + (4 × EBITDA du dernier exercice clos avant le 1er janvier 2026)

Le multiplicateur de 4 fois l'EBITDA a déjà été critiqué dans les premières analyses doctrinales pour sa brutalité : il est notoirement insuffisant pour de nombreux secteurs économiques.

Mais ce que les commentateurs ont parfois minimisé — ou politiquement évité de souligner — c'est que ce multiplicateur est tout simplement inutilisable et destructeur pour les start-up et les sociétés en phase de croissance accélérée.

C'est sur ce point que la présente chronique entend s'arrêter.

III. Le problème fondamental : l'EBITDA négatif ou nul

A. Ce que mesure l'EBITDA — et ce qu'il ne mesure pas

L'EBITDA — Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization, ou résultat opérationnel avant dépréciations et amortissements — est un indicateur de profitabilité opérationnelle à court terme.

C'est un outil utile pour analyser la capacité d'une entreprise mature à générer des flux de trésorerie d'exploitation.

C'est, en revanche, un indicateur radicalement inadapté pour valoriser une entreprise dont le modèle économique repose sur l'investissement présent en vue de revenus futurs.

Une start-up tech en phase de développement, une scale-up du secteur des biotechnologies, une PME industrielle qui vient d'investir massivement pour conquérir de nouveaux marchés : ces entreprises ont en commun d'afficher un EBITDA faible, nul, voire structurellement négatif pendant plusieurs exercices.

Ce n'est pas un signe de défaillance — c'est la conséquence directe d'un modèle de croissance fondé sur l'investissement et l'acquisition de parts de marché, précisément celui que les pouvoir publics prétendent encourager à longueur de plans de relance et de discours sur l'innovation.

B. Deux illustrations chiffrées

Cas n° 1 — Start-up SaaS à EBITDA négatif

TechCo SRL est une start-up belge active dans le développement de logiciels SaaS B2B, fondée en 2021. Au 31 décembre 2025, ses fonds propres s'élèvent à 180.000 € (après plusieurs augmentations de capital).

Son EBITDA pour l'exercice 2024-2025 est de -320.000 € : la société investit dans son produit, recrute des développeurs et conquiert ses premiers clients corporate à l'échelle européenne.

Elle vient de signer un term sheet avec un fonds de capital-risque belge pour une levée de 4 millions d'euros à une valorisation pre-money de 12 millions d'euros. Valorisation forfaitaire selon la loi : 180.000 + (4 × (-320.000)) = 180.000 - 1.280.000 = valeur négative → ramenée à 0 €.

Conclusion fiscale : la valeur de référence de TechCo au 31 décembre 2025 est zéro.

Si l'actionnaire fondateur cède ses parts en 2028 pour 3 millions d'euros (reflétant la croissance réelle de la société), la totalité de la cession sera imposable.

La plus-value fiscale sera de 3 millions d'euros, soit une imposition de 300.000 €. La plus-value économique réelle — calculée sur la base de la valeur de marché au 31 décembre 2025 (12 millions pre-money) — est en réalité une moins-value.

Le contribuable paie un impôt sur un gain qu'il n'a pas réalisé.

Cas n° 2 — PME industrielle en phase d'investissement

IndusCo SA est une PME wallonne active dans la fabrication de composants mécaniques de précision, fondée en 1998.

En 2024-2025, elle a réalisé un investissement de modernisation de 2,5 millions d'euros (nouvelle ligne de production robotisée).

Résultat : ses fonds propres s'élèvent à 1.200.000 € et son EBITDA pour le dernier exercice clos est de 85.000 € (déprimé par les charges exceptionnelles et les amortissements liés à l'investissement).

Valorisation forfaitaire : 1.200.000 + (4 × 85.000) = 1.200.000 + 340.000 = 1.540.000 €. Or, un expert indépendant mandaté pour estimer la valeur de marché d'IndusCo conclut, sur base d'une approche DCF (Discounted Cash Flows) intégrant les flux normalisés post-investissement et un multiple sectoriel, à une valeur de 4,8 millions d'euros.

L'actionnaire majoritaire (détenant 65 % du capital, soit une participation substantielle au sens de la nouvelle loi) se voit donc assigner une base de calcul de 1.540.000 € pour ses 65 % (soit 1.001.000 €), alors que la valeur économique réelle de sa participation est de l'ordre de 3.120.000 €.

La sous-évaluation forfaitaire est de 68 %. Si cet actionnaire cède ses parts en 2029 pour 3.200.000 €, il sera imposé sur une plus-value fiscale de 2.199.000 €, alors que sa plus-value économique depuis le 31 décembre 2025 est quasi nulle.

Ces deux exemples illustrent ce que l'on peut appeler, sans excès de langage, un impôt sur le capital investi déguisé en impôt sur la plus-value.

Le mécanisme est simple : en sous-évaluant la base d'acquisition, le législateur maximise arithmétiquement la plus-value imposable lors de la cession future, indépendamment de tout enrichissement réel de l'actionnaire sur la période d'imposition.

IV. Le droit à la dérogation : le rapport d'évaluation externe

Le projet de loi n'est pas, il faut le reconnaître, totalement aveugle à l'inadéquation de sa propre méthode.

Il prévoit expressément une voie de dérogation : le contribuable peut s'écarter de la valorisation forfaitaire à condition de faire établir une évaluation par un réviseur d'entreprises ou un expert-comptable certifié externe — c'est-à-dire un professionnel qui n'est pas le conseil habituel de la société concernée.

Cette évaluation doit, selon les dernières versions du texte, être réalisée au plus tard le 31 décembre 2027.

Le rapport doit, selon les commentaires disponibles, prendre en compte les résultats financiers récents, les perspectives futures de l'entreprise et les conditions de marché prévalant au 31 décembre 2025.

En d'autres termes, le rapport doit mettre en œuvre les méthodes d'évaluation reconnues par la pratique professionnelle et le droit belge des affaires, notamment :

● La méthode des Discounted Cash Flows (DCF), qui actualise les flux de trésorerie futurs prévisionnels ;

● La méthode des comparables de marché (transactions comparables, multiples sectoriels) ;

● La méthode de l'actif net réévalué (ANR), pertinente pour les sociétés holding ou immobilières ;

● La méthode des praticiens (combinaison de l'ANR et d'un multiple du résultat), consacrée par la doctrine belge ;

● Les normes internationales d'évaluation (IVSC — International Valuation Standards Council) et les standards européens (TEGoVA — The European Group of Valuers' Associations).

La dérogation est donc techniquement possible, et professionnellement correcte.

Elle constitue, pour les actionnaires de PME et de start-up, une nécessité absolue : ne pas y recourir, c'est accepter de se voir imposer sur une base de calcul déconnectée de la réalité économique.

Mais soyons lucides : cette dérogation a un coût (honoraires du réviseur ou de l'expert-comptable externe), une complexité (production d'un rapport documenté, rétrospectif au 31 décembre 2025, dans un délai de deux ans), et surtout un risque majeur : l'administration fiscale peut toujours contester la valeur retenue dans le rapport.

Elle peut substituer sa propre appréciation à celle du professionnel indépendant mandaté par le contribuable.

Et c'est précisément là que commence le vrai problème.

V. L'inévitable contentieux : bienvenue dans la jungle des valorisations

A. Un terrain fertile pour les litiges

La valorisation des entreprises non cotées est, par nature, une science inexacte.

Deux experts compétents, appliquant des méthodes reconnues aux mêmes données, peuvent aboutir à des valorisations significativement différentes — un écart de 20 à 50 % n'est pas rare pour des sociétés à fort potentiel de croissance, des jeunes pousses technologiques ou des PME à business model spécifique.

C'est précisément pourquoi les transactions entre actionnaires font l'objet de négociations approfondies, de due diligences et d'arbitrages entre acquéreurs et cédants.

Le législateur a décidé, dans sa sagesse, de créer un mécanisme dans lequel :

1. Le contribuable produit un rapport d'évaluation établi par un professionnel externe indépendant, fondé sur des méthodes reconnues ;

2. L’administration fiscale peut contester cette valeur, sans que le texte de loi n'encadre précisément les conditions ni les méthodes selon lesquelles elle peut le faire ;

3. En l'absence de doctrine administrative publiée sur les méthodes d'évaluation acceptables, le contribuable navigue à vue ;

4. Le contentieux se réglera, en définitive, devant les juridictions de l'ordre judiciaire, après épuisement de la procédure de réclamation, à une échéance de cinq à dix ans.

On mesure l'ampleur du problème : des milliers d'actionnaires de PME et de start-up vont devoir faire établir des rapports d'évaluation rétrospectifs au 31 décembre 2025, payer des honoraires de professionnels, et vivre pendant des années dans l'incertitude d'un redressement fiscal fondé sur une méthode forfaitaire que leur propre expert a pourtant démontrée comme inadéquate.

B. L'absence de doctrine administrative : le vide organisé

À ce jour — mars 2026 —, le SPF Finances n'a pas publié de circulaire, de ruling général ni même de FAQ officielle sur les méthodes d'évaluation acceptables pour les titres non cotés dans le cadre de la nouvelle taxe.

Le Service des Décisions Anticipées (SDA) n'a pas non plus balisé le terrain de manière systématique.

Le contribuable qui souhaite se prémunir contre tout risque de contestation n'a, à l'heure actuelle, d'autre choix que de solliciter un ruling individuel — démarche longue, coûteuse et incertaine — ou d'accepter l'insécurité juridique comme horizon indépassable.

Cette situation est d'autant plus préoccupante que la loi s'applique rétroactivement au 1er janvier 2026, ce qui signifie que des opérations de cession ont déjà pu intervenir sur la base d'une valorisation contestable, sans que le contribuable n'ait pu bénéficier d'un cadre clair pour établir sa base d'imposition.

On atteint ici les limites de ce qu'un État de droit peut raisonnablement imposer à ses citoyens contribuables.

C. La valorisation forfaitaire : un outil de redressement en puissance

Observons enfin un paradoxe savoureux.

Le projet de loi prévoit que le contribuable qui ne recourt pas à la dérogation par rapport d'expert se voit appliquer la valorisation forfaitaire.

Mais si cette valorisation aboutit à une valeur nulle ou dérisoire (comme dans le cas de TechCo SRL ci-dessus), la base d'imposition de la plus-value future sera maximisée.

Le contribuable qui, faute d'information ou de conseil, s'abstient de faire établir un rapport d'évaluation externe, sera imposé demain sur l'intégralité de la plus-value réalisée, même si sa société valait déjà des millions au 31 décembre 2025.

Inversement, le contribuable qui produit un rapport d'évaluation externe sérieux — et qui s'expose ainsi à la contradiction de l'administration — assume le risque d'un contentieux. Dans les deux cas, le contribuable est perdant. C'est ce qu'on appelle, dans les meilleures familles législatives, une situation lose-lose.

VI. Ce que le législateur aurait dû faire — et peut encore faire

La critique est aisée, dit-on. Permettons-nous néanmoins de formuler quelques propositions constructives, à l'intention du législateur qui lirait par hasard cette chronique entre deux travaux de commission.

Premièrement, il eût été souhaitable — et il reste possible — que la loi établisse une liste limitative des méthodes d'évaluation acceptables pour les titres non cotés, assortie de critères d'application selon le type de société (start-up, PME en croissance, société mature, holding).

Cette liste pourrait être complétée par une circulaire administrative publiée avant l'entrée en vigueur du texte — ce qui eût supposé, certes, de voter la loi avant de l'appliquer, luxe apparemment excessif.

Deuxièmement, la méthode forfaitaire devrait être réservée aux situations dans lesquelles elle est pertinente — typiquement, les sociétés matures et rentables, dont l'EBITDA est positif et représentatif de la valeur économique — et exclue explicitement pour les start-up, les scale-up et toute société dont l'EBITDA du dernier exercice est négatif ou inférieur à un seuil minimal.

Une telle distinction élémentaire témoignerait d'une connaissance minimale des réalités de l'écosystème économique belge.

Troisièmement, le délai de production du rapport d'évaluation — actuellement fixé au 31 décembre 2027 — devrait être prolongé et la procédure de contestation par l'administration devrait être encadrée : délai de réaction, charge de la preuve clairement définie, recours à un expert tiers en cas de désaccord.

Ces mécanismes existent dans d'autres États membres de l'Union européenne qui taxent les plus-values sur titres depuis des décennies.

Le Parlement a encore l'occasion, avant le vote final prévu pour la première quinzaine d'avril 2026, d'amender le texte sur ces points.

Espérons que les experts-comptables, réviseurs d'entreprises et avocats fiscalistes qui ont soulevé ces questions dans les travaux préparatoires seront entendus — pour une fois.

Conclusion : valoriser l'entreprise avant qu'elle ne soit mal valorisée

La nouvelle taxe belge sur les plus-values sur actifs financiers est une réforme structurelle dont le principe — imposer les gains en capital privés — est cohérent avec les pratiques de la quasi-totalité des États membres de l'Union européenne.

Ce n'est pas le principe qui est en cause. C'est sa mise en œuvre, et en particulier la méthode forfaitaire de valorisation des titres non cotés, qui révèle une méconnaissance inquiétante des réalités économiques des PME et des start-up belges.

Appliquer à une jeune pousse technologique, valorisée à 12 millions par le marché, une formule qui aboutit à une valeur d'acquisition de zéro euro, c'est taxer demain un enrichissement fictif.

C'est frapper au moment de la cession le risque d'entreprendre pris aujourd'hui, les pertes consenties en phase de développement, les capitaux investis dans la croissance. C'est, en d'autres termes, une politique fiscale anti-entrepreneuriale habillée en politique de solidarité.

La dérogation par rapport d'expert est indispensable pour tout actionnaire de PME ou de start-up.

Ne pas y recourir, c'est s'exposer à une imposition confiscatoire à terme.

Y recourir sans préparation, c'est s'exposer à un contentieux dont l'issue sera incertaine pendant des années.

Dans les deux cas, le conseil professionnel précoce — bien avant la cession, idéalement dès 2026 — est la seule réponse raisonnable à une législation déraisonnable.

Cette semaine :

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