De terugkeer van inflatie: wat zijn de oorzaken, en zal ze aanhouden?

Begin 2022 bereikte de inflatie in het eurogebied en de Verenigde Staten een recordhoogte. Wat verklaart die enorme prijsstijgingen? In welke mate zal die hoge inflatie aanhouden? Hoe heeft het monetair beleid tot dusver hierop gereageerd? Dit artikel probeert een antwoord op die vragen te geven. Hoewel het artikel de nadruk legt op de situatie in de Verenigde Staten en het eurogebied, licht het ook de specifieke toestand in België bij bijzondere ontwikkelingen toe.

Sinds 2019 wordt de volledige versie van de artikels van het Economisch Tijdschrift in het Engels gepubliceerd, met een digest in het Nederlands en het Frans.

​De Sloover, F. / Jonckheere, J. / Stevens, A.​

Inflatie breekt records

De inflatie bereikte begin 2022 in het eurogebied en de Verenigde Staten absolute recordniveaus. In maart stegen de prijzen in het eurogebied met 7,4 % op jaarbasis, wat de grootste toename is sinds de invoering van de HICP of geharmoniseerde consumptieprijsindex in 1996. Ook in België werd recentelijk de hoogste prijsstijging sinds de start van de HICP opgetekend, namelijk 9,3 % in maart^[1]. In de Verenigde Staten bedroeg de totale inflatie (CPI) in die maand 8,5 %, het hoogste peil sinds december 1981.

Een belangrijke drijfkracht achter die toename is de enorme stijging van de energieprijzen. In het eurogebied was dit de voornaamste oorzaak: daar bereikte de energie-inflatie in maart 2022 44,4 %, en in België lagen de energieprijzen in die maand zelfs 64,8 % hoger dan in dezelfde maand een jaar eerder. De hogere cijfers voor de energie-inflatie en de totale inflatie in ons land hebben voornamelijk te maken met de sterkere doorwerking van de groothandelsprijzen voor energie in de consumptieprijzen. In de VS bedroeg de energie-inflatie in maart 32 %.

Niet alleen de energieprijzen zijn gestegen; ook de voedselprijzen en de onderliggende inflatie (= de totale inflatie zonder de volatiele componenten energie en voeding) namen in beide regio’s fors toe. In de VS is de onderliggende inflatie de voornaamste drijfkracht achter de totale prijsstijging.

^{[1] De inflatie was hoger in februari, namelijk 9,5 %, maar het cijfer van maart wordt neerwaarts beïnvloed door de btw‑verlaging op elektriciteit van 21 % naar 6 %.}

De oorzaken van de prijsschommelingen

Er zijn talrijke, veelal met de pandemie samenhangende factoren die elkaar beïnvloedden en die samen sinds medio 2021 voor de inflatie een “perfecte storm” veroorzaakten.

Allereerst was de jaar-op-jaar inflatie in 2021 mechanisch hoog, omdat de prijzen zich in 2020 op een laag peil bevonden. Bij het uitbreken van de pandemie (maart 2020) liepen bijvoorbeeld de olieprijzen sterk terug. Begin 2021 bereikten die prijzen opnieuw het niveau van vóór de crisis, wat automatisch een hoge (energie-)inflatie tot gevolg had. Dit verschijnsel wordt doorgaans een basiseffect genoemd en speelde ook nu een rol, maar het was zeker niet de enige factor die de inflatiecijfers sinds 2021 opdreef.

Om te beginnen leefde de vraag in 2021 weer op, mede door de budgettaire respons op de crisis. Zo was de particuliere consumptie begin 2020 ingestort als gevolg van de pandemie, al dan niet gedwongen door de lockdowns en de onbeschikbaarheid van bepaalde diensten; vanaf de tweede helft van 2020 trok die consumptie echter weer aan. Over het algemeen herstelde de totale consumptie zich in de VS sneller dan in het eurogebied, onder meer doordat de maatregelen als antwoord op de pandemie (zoals de lockdowns) in de VS minder streng waren. Bovendien ligt de consumptie van duurzame goederen daar sinds de tweede helft van 2020 ruim boven het volgens de trend van vóór de crisis te verwachten niveau, wat onder meer te verklaren valt door de gulle fiscale crisismaatregelen van de Amerikaanse overheid. In het eurogebied, daarentegen, bleef de consumptie van zowel diensten als duurzame goederen tot nu toe (cijfers tot en met het vierde kwartaal van 2021) lager dan de trend vóór de crisis deed verwachten.

Die forse stijging van de vraag kon echter niet worden bijgehouden door het aanbod, wegens de verstoring van de mondiale waardeketens. In de eerste plaats kwam de productie slechts traag op gang of werd deze onderbroken door quarantaine- en isolatiemaatregelen, zoals zieke werknemers die in quarantaine moesten blijven of algemene lockdownmaatregelen, die overigens niet wereldwijd gelijktijdig ingevoerd werden. Daarnaast ontstonden er enorme vertragingen in het vervoer, hoofdzakelijk in het zeevervoer, niet alleen door ziek personeel en een inadequate verdeling van containers in de wereld, maar ook, bijvoorbeeld, door de verplichte sluiting van enkele Chinese havens gedurende een bepaalde tijd als gevolg van COVID-19-restricties. Op de koop toe besloten producenten hun voorraden uit te breiden om een buffer aan te leggen tijdens die hoogst onzekere bevoorradingssituatie (‘bullwhip effect’), wat het probleem alleen maar verergerde.

Op hetzelfde moment gingen de energieprijzen verder omhoog, nadat ze begin 2021 het niveau van vóór de pandemie opnieuw hadden bereikt. De hierboven beschreven gebrekkige afstemming tussen vraag en aanbod speelde namelijk ook voor de energieproductie een rol, terwijl andere, idiosyncratische factoren de prijs verder opdreven: een koude winter in 2020-2021 in de VS en Noordoost-Azië (waardoor de vraag toenam en de energievoorraden slonken), de minder krachtige wind die de energieproductie via windturbines in Zuid-Europa afremde, de orkaan Ida in de VS, enzovoort. Voor het eurogebied droegen daarenboven nog een aantal geopolitieke factoren tot die prijsstijging bij: zo was Rusland terughoudend om de gasleveringen naar Europa aanzienlijk op te voeren, met de bedoeling de goedkeuring van de Nordstream 2-pijplijn te versnellen. Voorts steeg de prijs van de ETS-uitstootrechten (Emission Trading System) in Europa, zoals gepland in het kader van de vergroening van de economie, wat de productiekosten van elektriciteit verhoogde.

Sinds februari 2022 heeft de oorlog tussen Rusland en Oekraïne de prijzen verder opgevoerd. Beide landen zijn immers belangrijke leveranciers van een aantal relevante en specifieke grondstoffen. Zo stegen de prijzen voor olie en gas enorm, maar ook de prijzen van bepaalde metalen, zoals nikkel en staalschroot, en van bepaalde voedingsstoffen, zoals graan en zonnebloemolie, versnelden aanzienlijk. Die prijsstijgingen veroorzaakten een opwaartse druk op de inflatie voor energie, voeding en niet-energetische industriële goederen. Terwijl het er in januari 2022 dus naar uitzag dat de inflatie zou teruglopen naarmate de verstoringen van de waardeketens verder afnamen, heeft de oorlog de inflatoire druk weer doen toenemen.

De VS en het eurogebied uitgelicht

In het eurogebied wordt de totale inflatie vooral aangewakkerd door de stijging van de energieprijzen; in de VS is de onderliggende inflatie de drijvende kracht. Dat energie een grotere rol speelt in de inflatie van het eurogebied, wordt verklaard door verschillende composities van de consumptiekorf. Zo heeft energie een groter gewicht in de totale consumptiekorf in het eurogebied dan in de VS. De energieprijzen worden in het eurogebied ook veel sterker beïnvloed door de geopolitieke spanningen. In 2021 ontstond er door de bovenvermelde idiosyncratische factoren reeds onzekerheid over de Europese gasbevoorrading, wat onder meer gepaard ging met de discussie rond de Nordstream 2-pijplijn. In 2022 verslechterde de situatie nog door de oorlog in Oekraïne. In de VS zorgt de uiterst hoge inflatie van motorbrandstoffen ^[2] ervoor dat de totale energie-inflatie zich op een gelijkaardig niveau bevindt als in het eurogebied. De onderliggende inflatie is dan weer sterker gestegen in de VS dan in het eurogebied, en heeft er ook een groter gewicht.

De onderliggende inflatie kan in verschillende categorieën worden uitgesplitst: een categorie met artikelen die vooral onderhevig zijn aan onderbrekingen in de productieketen (bevat vooral goederen, zoals tweedehands en nieuwe auto’s), een categorie die met name wordt beïnvloed door de heropening van de economie (bevat vooral diensten, zoals restaurants en cafés, reizen), huurgelden en andere producten (ECB, 2022). In zowel de VS als het eurogebied deden de eerste twee categorieën de onderliggende inflatie toenemen. In het eurogebied speelde de heropeningsinflatie een iets grotere rol, waarschijnlijk omdat de voorafgaande lockdowns (en dus de sluiting van diensten) strenger waren. Toch steeg de onderliggende inflatie in de VS veel krachtiger, vooral door de sterke toename van de Amerikaanse vraag naar – hoofdzakelijk duurzame – goederen, die te kampen hadden met problemen in de waardeketens. In de Verenigde Staten hadden ook de krappere arbeidsmarkt en de sterkere loonstijgingen een impact op de onderliggende inflatie (zie hierna).

^{[2] Lagere accijnzen op motorbrandstoffen in de VS zorgen voor een sterkere doorwerking van schommelingen in de ruwe aardolieprijs naar de consumptieprijzen.}

Zal de hoge inflatie aanhouden? Of is ze een kortetermijnverschijnsel?

Doorgaans bepalen de schommelingen in de energie-inflatie ook het verloop van de totale inflatie. Uit de energiemarkten (futures) blijkt dat die extreem sterke prijsstijgingen naar verwachting een tijdelijk verschijnsel zijn. Op korte termijn zullen de prijzen nog hoog blijven, maar in de loop van het jaar 2022 zou die opwaartse druk geleidelijk aan afnemen. Bovendien speelt een mechanisch effect: zelfs al stabiliseren prijzen zich op een hoger niveau dan voordien, dan nog verdwijnt de impact op de inflatie, die een groeivoet is.

De uiterst hoge inflatie zal dus hoogstwaarschijnlijk afzwakken. De hamvraag is echter met hoeveel dit zal zijn, en of de inflatie op langere termijn ook (iets) hoger zal blijven dan vóór de coronacrisis. Zal een deel van die extreme inflatie met andere woorden ook een meer persistent karakter krijgen? Hiervoor wordt gekeken naar de loonvorming en de arbeidsmarkt. Ten eerste kan die hoge inflatie doorwerken in hogere looneisen tijdens de loononderhandelingen. Werknemers willen namelijk worden gecompenseerd voor het koopkrachtverlies dat ze in periodes van prijsstijgingen hebben geleden. In België vindt die indexering automatisch en vrijwel onmiddellijk plaats; in de meeste andere landen moet over een compensatie voor de prijsstijgingen in de lonen worden onderhandeld. Ten tweede beschikken werknemers over meer macht om hogere lonen te eisen wanneer er krapte heerst op de arbeidsmarkt (dus wanneer vacatures moeilijk vervulbaar zijn). Werkgevers moeten dan hogere lonen aanbieden om personeel aan te trekken of in dienst te houden.

Het herstel van de economieën van de Verenigde Staten en het eurogebied na de COVID-schok heeft krappere arbeidsmarkten met zich gebracht. Het aantal vacatures is onophoudelijk gestegen en de werkloosheid is afgenomen. In de VS ging die krapte reeds gepaard met een sterke toename van de loonkosten; in het eurogebied bleef die stijging (tot nu toe) gematigder.

Zowel in de VS als in het eurogebied besloten veel werknemers tijdens de pandemie om de arbeidsmarkt te verlaten. In het eurogebied keerden die ‘uitstromers’ echter sneller terug dan in de VS; in de VS bleef de participatiegraad tot op heden lager dan voordien, wat voor extra spanningen op de arbeidsmarkt en reeds hogere lonen heeft gezorgd. In het eurogebied, daarentegen, konden de vacatures vrij snel worden vervuld dankzij de betrekkelijk vlottere terugkeer naar de arbeidsmarkt, waardoor de loondruk tot nu toe geringer bleef. Intussen ligt de participatiegraad in het eurogebied echter weer min of meer op het niveau van vóór de crisis, waardoor de arbeidsmarktreserve er stilaan uitgeput raakt en vacatures in de nabije toekomst mogelijk minder vlot vervuld zullen worden. Het is bij een verdere stijging van de vraag naar arbeid dus aannemelijk dat de loonkosten in het eurogebied in de nabije toekomst ook zullen stijgen, wat op zijn beurt een verdere opwaartse druk op de prijzen kan uitoefenen. Via de loonvorming valt met andere woorden een “tweede ronde” van prijsstijgingen te verwachten.

Als die tweederonde-effecten zich vervolgens in hogere inflatieverwachtingen nestelen, dan kan de hoge inflatie een meer permanent karakter aannemen. Uit de inflatieverwachtingen op lange termijn (gebaseerd op enquêtes en marktverwachtingen) blijkt dat een (beperkt) deel van de huidige inflatiegolf inderdaad zal aanhouden. Terwijl dit in de VS echter betekent dat de inflatie mogelijk langdurig boven de inflatiedoelstelling van 2 % zal uitkomen, overheerst in het eurogebied tot dusver de welkome verwachting dat de te lang zeer laag gebleven inflatie op termijn naar de doelstelling zal terugkeren.

De snelle stijging van de inflatie sinds midden 2021 plaatste de Federal Reserve en de ECB voor een nieuwe uitdaging: nadat ze lange tijd waren geconfronteerd met een te lage inflatie, moesten ze vanaf dat ogenblik snel ingrijpen om de inflatie in te tomen zonder het economische herstel in de weg te staan. De sterkere inflatie in de VS en de andere economische omstandigheden hebben de Fed ertoe verplicht om eerder en drastischer op te treden dan de ECB. Beide centrale banken besloten in december 2021 om hun accommoderende monetair beleid af te bouwen (de ECB deed dat geleidelijker dan de Fed). Ten gevolge van de oorlog en de verder gestegen inflatie(verwachtingen) besloten beide centrale banken in maart 2022 om hun monetair beleid nog verder te normaliseren.

Links en documenten

Bron: NBB​